浙商证券-纳微科技-688690-2022年中报点评：国产替代推进收入高增长持续兑现

  ：发力量（“在本报告期与英菲尼协作开展两款新型核酸提取磁珠的开发及与市场各家主流核酸提取试剂盒的适配”）；RILAS主要为美国药企以及生物科技公司提供色谱分离纯化服务，我们大家都认为收购RILAS有助于公司快速促进产品渗透进入北美市场，加快国际化发展。赛谱仪器主营蛋白纯化系统，我们大家都认为公司收购赛谱。”

  1.2022年上半年公司色谱填料业务收入同比增长67%，作为国产色谱填料龙头，公司在产品性能及客户、项目合作案例&结构均具有一定先发优势，我们持续看好国产替代推动下公司业绩增长的持续性。

  2.投资要点财务表现：色谱填料业务高增长持续兑现2022年上半年看：公司实现营业收入2.9亿元，同比增长77.4%；归母净利润1.7亿元，同比增长153.7%；扣非归母净利润1.0亿元，同比增长69.7%。

  3.若剔除收购英菲尼、RILAS和赛谱仪器三家公司的合并口径及相关投资收益影响因素，公司上半年实现营业收入2.8亿元，同比增长66.3%；归母净利润1.1亿元，同比增长72.0%；扣非归母净利润1.0亿元，同比增长67.1%。

  4.2022年二季度看：公司实现营业收入1.5亿元，同比增长54.4%；归母净利润1.0亿元，同比增长142.2%；扣非归母净利润0.5亿元，同比增长15.6%。

  5.分业务板块看，公司上半年生物医药领域实现营业收入2.41亿元，同比增长74.1%，收入占比82.2%。

  6.其中色谱填料业务收入为2亿元，同比增长66.8%：大分子用色谱填料收入1.3亿元，同比增长46.7%；小分子用色谱填料收入0.65亿元，同比增长128.4%。

  7.此外公司2022年上半年IVD相关应用产品收入环比迅速增加，核算检验测试用磁珠产品实现营业收入0.35亿元，收入占比11.9%。

  8.盈利能力方面：2022年上半年公司整体毛利率81.2%，同比增长0.8pct，归母净利率56.1%，剔除收购合并口径及相关投资收益影响后归母净利率40.7%，同比增长1.4pct。

  9.受蛋白纯化设备毛利率拉低影响，我们预计2022年全年毛利率会略有下滑；2023-2024年随大分子用色谱填料放量，毛利率将略有回升；净利率方面，若不考虑收购合并口径及相关投资收益影响，依据公司2022年股权激励草案的公告，我们预计受股权激励摊销影响2022年净利率会有所下滑，2023-2024年逐渐回升。

  10.收购整合加速，完善公司业务和产品布局2022年上半年公司加速收购整合，先后收购英菲尼、RILAS和赛谱仪器等三家公司。

  11.苏州英菲尼主要是做检测及纳米科技领域的技术开发及服务，我们大家都认为公司收购英菲尼可加强在磁珠微球材料领域的研发力量（“在本报告期与英菲尼协作开展两款新型核酸提取磁珠的开发及与市场各家主流核酸提取试剂盒的适配”）；RILAS主要为美国药企以及生物科技公司提供色谱分离纯化服务，我们大家都认为收购RILAS有助于公司快速促进产品渗透进入北美市场，加快国际化发展。

  12.赛谱仪器主营蛋白纯化系统，我们大家都认为公司收购赛谱仪器将助力公司产品线从色谱填料、色谱柱拓展到蛋白纯化设备，加快耗材、仪器设施一体化，在业务端与客户端形成协同效应。

  13.观点：国产替代推进，收入高增长持续1.单季度来看，我们估算若剔除收购因素后公司二季度收入及归母净利润增速放缓主要系疫情影响下游客户采购需求部分延迟，且二季度起摊销股份支付费用，管理费用增加（“本报告期摊销股份支付费用1,329.84万元，较上年同期增加841.44万元”）。

  14.2.我们大家都认为，公司2022年上半年色谱填料业务的高增长来自于产品性能和市场推广下国产替代的持续推进，客户粘性及临床、商业化项目合作案例&结构是跟踪指标，我们持续看好公司较快速地增长的持续性。

  15.①从技术能力&产品性能看：公司在色谱填料领域已有丰富的技术积累和大规模生产经验，部分产品性能可达到国际水平，并能通过持续优化解决各种下游产品分离纯化遇到的新问题，“上半年大分子应用团队累计开发60个项目工艺，其中抗体项目30个，重组蛋白15个，疫苗9个，血制品及细胞基因治疗类6个”，可同时实现用户对产品质量、数量及稳定性三方面要求。

  16.②从客户和项目合作案例及结构看：我们大家都认为通过下游客户的供应链导入情况可以直观地验证公司的产品力和业绩释放节奏，“上半年发生色谱填料和层析介质产品营销售卖的客户数量为388家，较上年同期增加约99家；应用于药企正式生产或三期临床项目的色谱填料和层析介质产品出售的收益约0.82亿元，占本期填料和介质产品收入的41.05%，低于上年同期的58.64%，体现出公司在早期研发项目上更快的渗透速度”。

  17.盈利预测与估值考虑收购赛谱仪器并表以及定增影响，我们调整盈利预测，预计2022-2024年EPS分别为0.79、1.12和1.63元/股（前次分别为0.74、1.12和1.64元/股），2022年8月12日收盘价对应公司2022年PE为102倍，我们大家都认为作为国产色谱填料龙头，公司在产品性能及客户、项目合作案例&结构均具有一定先发优势，我们持续看好国产替代推动下公司业绩增长的持续性，维持“增持”评级。

  18.风险提示新客户拓展没有到达预期的风险、存量客户采购存在周期性导致业绩波动风险、市场之间的竞争加剧风险、新产品研发或进度没有到达预期风险、海外业务拓展风险。

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